Análisis de Viscofan

¡Hola, cazadividendos! Hoy revisamos una de las empresas españolas menos conocidas por el gran público y al mismo tiempo mejor valorada por la comunidad inversora: Viscofan, la líder mundial en fabricación y comercialización de envolturas para productos cárnicos. El artículo es obra de David Blanco, lector del blog y autor de «Gana dinero en bolsa como inversor particular», libro que puedes encontrar en nuestra página de recursos. David conoce muy bien la empresa porque, tras quince años de experiencia inversora, es su única posición española. Hoy nos explicará sus razones c.on una radiografía muy completa de las fortalezas y debilidades de Viscofan. Os dejo con David.

Mi nombre es David Blanco y voy a analizar una de las mejores empresas españolas cotizadas de la actualidad. Viscofan se adaptaría perfectamente al ideal de empresa que buscaba Peter Lynch, el mítico gestor del fondo Magellan. Una empresa aburrida, poco interesante la primera vez que se observa y en un sector nada glamuroso.

Peter Lynch solía comentar que las empresas de crecimiento más interesantes son aquellas que se encuentran en un sector poco expansivo. Es decir, estas compañías son tan buenas que no necesitan el respaldo de un mercado donde sea sencillo crecer.

¿A qué se dedica Viscofan?

Viscofan es el líder mundial en la fabricación de envolturas para productos cárnicos (salchichas, embutidos…). Seguramente si has comido salchichón o chorizo alguna vez habrás observado que están recubiertos de una fina capa que envuelve el producto. Las envolturas pueden ser origen natural o de origen artificial. Más o menos cada tipo representaría un 50% del mercado mundial. Las envolturas de origen artificial están sustituyendo paulatinamente a las de origen natural porque se pueden personalizar y es más sencillo introducirlas en el proceso de producción.

La posición de Viscofan en el mercado es inmejorable teniendo una cuota de mercado mundial del 15% si tenemos en cuenta todas las envolturas y de un 30% si contamos sólo las de origen artificial. El liderazgo de Viscofan es muy claro con respecto a sus competidores, luego me extenderé un poco más en este punto.

¿Por qué es interesante invertir en Viscofan?

Una empresa única

Viscofan es la única empresa del sector que produce en las cuatro tecnologías de envolturas para productos cárnicos existentes en el mercado (celulósica, colágeno, fibrosa y plásticos). Este le confiere una ventaja competitiva muy importante respecto a sus competidores, ya que muchos clientes importantes necesitan disponer de los cuatro tipos de envoltorios y Viscofan les permite no tener que recurrir a diferentes proveedores. Además Viscofan tiene ventajas de escala importante. Al ser el productor más grande también es el más eficiente. Es decir, para Viscofan producir una envoltura es menos costoso que para sus competidores. Esto hace que sus márgenes sean los mejores del sector.

Viscofan es capaz de realizar más de 10000 productos a medida diferentes. Casi personaliza el producto para cada cliente que tiene. Es por ello que la retención de clientes en Viscofan sea tan elevada y goce de unos ingresos recurrentes año a año. Es muy costoso cambiarse a la competencia porque tanto la envoltura como el producto cárnico se adaptan a la perfección.

Un producto esencial para sus clientes

Las envolturas que produce Viscofan son un bien intermedio que representan únicamente entre un 1% y un 10% del precio total del producto final. Si estas envolturas no son buenas pueden arruinar el sabor del producto final e incluso pueden ser perjudiciales para la salud. Esto le confiere a la empresa un importante poder de fijación de precios. Ningún productor cárnico va a dejar de contar con los servicios de Viscofan si la empresa sube el precio a cada envoltura en un 1 céntimo.

Sector oligopolístico y baja competencia

Viscofan sólo tiene cuatro competidores de una cierta relevancia: Devro, Kalle, Shenguan y Viskase. Nos encontramos ante un sector en forma de oligopolio. Además una vez que analizamos las cuatro empresas es fácil entender porque Viscofan goza de una posición competitiva excelente: Devro, Kalle y Shenguan sólo producen envolturas de colágeno. Shenguan es un holding situado en Hong Kong que obtiene el 94% de sus ingresos en China, cosa que deja a Viscofan sólo con dos competidores importantes en el mercado de las envolturas de colágeno. El único competidor de relevancia que tiene Viscofan en las otras tres tecnologías es Viskase.

Excelente posición financiera

Viscofan tiene una deuda neta de 18,9 millones de euros. La deuda siempre hay que ponerla en perspectiva con respecto al dinero ganado por la empresa. Viscofan obtuvo un beneficio neto de 125 millones de euros en 2016. Es decir, la deuda es prácticamente insignificante. Además goza de una gran posición de liquidez.

La empresa tiene unos márgenes de beneficios superiores al 15% y un retorno sobre el capital invertido de los más altos de las empresas españolas cotizadas. Todo ello conseguido en un sector defensivo y poco cíclico.Por último, me gustaría destacar que las perspectivas de crecimiento del negocio son excelentes. El sector de las envolturas artificiales crece a un 4-5% anual. Este ritmo de crecimiento es superior en regiones como Latinoamérica o Asia. Viscofan vende sus productos en más de 100 países y tiene pensado aumentar su presencia en las zonas de mayor crecimiento.

Buen trato al accionista

Viscofan ofrece una rentabilidad por dividendo de un 2.8% si tenemos en cuenta el dividendo ordinario y el complementario. Es una empresa que no realiza ampliaciones de capital y prácticamente no ofrece stock options a sus directivos. Además tiene como objetivos principales: crecer, aumentar su capacidad productiva y mejorar su eficiencia. Es por ello que la rentabilidad por dividendo no es más elevada. Para un accionista de largo plazo creo que Viscofan ofrece una combinación perfecta. Retribución correcta vía pago de dividendos, no dilución del valor de las acciones y crecimiento constante.

Un precio justo

En los niveles actuales de cotización Viscofan no es ninguna ganga. Cotiza a un PER 18-19. En mi opinión sería un precio justo para la calidad de la empresa y la gran visibilidad del negocio de Viscofan. En el largo plazo, comprar empresas excelentes a un precio justo suele ser una buena estrategia de inversión. La evolución de la actividad empresarial suele ser mucho más importante con el paso de los años que pagar una determinada valoración.

Principales riesgos de la empresa

No todo iba a ser perfecto en Viscofan. Esta empresa también tiene sus puntos negativos. Vamos a ver cuáles son los más importantes en mi opinión.

Viscofan es una empresa intensiva en capital

Este es uno de los motivos por los cuales el Free Cash Flow no coincide con el beneficio neto. La empresa se caracteriza por realizar planes estratégicos a cinco años. Actualmente se encuentra dentro del plan MORE TO BE 2016-2020. Estos planes estratégicos suelen comenzar con dos años de fuerte inversión para aumentar la capacidad productiva y mejorar la productividad. A esos dos primeros años de fuerte inversión le siguen tres años donde la empresa suele lograr mejores resultados financieros junto con un mayor crecimiento. Viscofan está dentro de los dos primeros años de su plan estratégico. Este es uno de los motivos por los que la cotización de Viscofan lleva bastante penalizada los últimos dos años. El mercado por norma general sólo se fija en el dato del beneficio neto.

Dicho todo lo anterior lo cierto es que Viscofan no puede ser considerada una de las mejores empresas del mundo porque tiene que invertir parte de sus ganancias con el objeto de crecer e incrementar sus ventas.

Viscofan financia a sus clientes

Una de las características del negocio ideal sería que te financiaran los clientes. En Viscofan ocurre lo contrario, pero lo cierto es que no le queda más remedio. La empresa produce un bien intermedio y los productores de productos cárnicos no pueden pagar a Viscofan hasta que no hayan vendido sus artículos.

Además en el sector de envolturas para productos cárnicos este hecho se incrementa porque hay muchos embutidos que tienen un proceso de elaboración de varios meses. Viscofan en ocasiones financia a estos productores por períodos de un año.

Por todo lo anterior se puede decir que Viscofan incurre en un riesgo de crédito. Si los productores no le pagan, la empresa debería asumir esa pérdida. Viscofan conoce esta situación y la tiene bastante controlada. En primer lugar ningún cliente de la empresa supone más del 10% de la facturación. Por otro lado Viscofan tiene contratados seguros de riesgo de impago que cubrirían un 90% de las posibles pérdidas. Estos seguros tienen costes relativamente baratos para la empresa porque las entidades de seguros conocen que el negocio de alimentación es uno de los más estables y seguros.

Sus resultados están afectados por los tipos de cambio

Un 30% de la facturación de la empresa procede de EE.UU. Los resultados financieros en ocasiones se ven influenciados por cambios bruscos del tipo de cambio euro/dólar. Estas variaciones de los resultados como consecuencia de los cambios en los tipos de cambio es algo generalizado en las empresas que venden en todo el mundo y por lo general sólo suele afectar de una forma coyuntural. En mi caso siendo un inversor a largo plazo no es algo que tenga demasiada importancia.

Conclusión

Viscofan me parece una empresa única y creo que podía ser una buena candidata para cualquier cartera. Es un negocio defensivo pero también de un cierto crecimiento. La dirección de la empresa es excelente y las ventajas competitivas son fáciles de entender. Un negocio sencillo y rentable que no te producirá sobresaltos.

En conclusión, se puede decir que Viscofan tiene entre 1 y 2 competidores relevantes en sus diferentes tecnologías de envolturas artificiales. Esto favorece el poder de fijación de precios de sus productos ya que sus clientes no pueden decidir entre muchos competidores.

¡Que tengas buena caza!

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